關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)

　　2014年10月2日，國(guó)務(wù)院正式發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見(jiàn)》（國(guó)發(fā)[2014]43號(hào)文，以下簡(jiǎn)稱(chēng)43號(hào)文）。繼國(guó)發(fā)18號(hào)文之后，該《意見(jiàn)》再次強(qiáng)調(diào)“剝離融資平臺(tái)公司政府融資職能”，并且首次提出“融資平臺(tái)公司不得新增政府債務(wù)”。這些內(nèi)容的出現(xiàn)，再度引發(fā)了人們對(duì)于平臺(tái)公司“何去何從”的探討，在此背景下，我們結(jié)合近期出臺(tái)的一系列相關(guān)政策，從城投行業(yè)的角度，對(duì)該《意見(jiàn)》的影響進(jìn)行解讀。

　　一、國(guó)發(fā)43號(hào)文的總體解讀

　　從整體上看，43號(hào)文從控制地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā)，對(duì)地方債務(wù)管理做出更進(jìn)一步的政策部署。與18號(hào)文相比，其最大的區(qū)別在于，它從借（明確舉債主體與借債形式）、用（明確債務(wù)規(guī)模控制、募債用途及債務(wù)的預(yù)算管理）、還（明確償還主體、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警與應(yīng)急措施）、存量債務(wù)管理（債務(wù)性質(zhì)甄別與償債方式）、在建項(xiàng)目后續(xù)融資等五個(gè)方面，針對(duì)政府性債務(wù)的管理已提出了有針對(duì)性且能夠操作的具體措施。

　　從政策的調(diào)控思路上看，盡管其主要目標(biāo)仍然與近年來(lái)出臺(tái)的一系列政策的調(diào)控目的相一致，即建立規(guī)范且可持續(xù)的地方政府投融資管理機(jī)制；但是與之前最大的不同之處在于，43號(hào)文對(duì)政府債務(wù)的控制思路發(fā)生了根本改觀，即不再控制債權(quán)方（金融機(jī)構(gòu)）的借貸行為，而集中力量控制債務(wù)方（政府與平臺(tái)公司）的融資行為，這種約束體現(xiàn)了中央政府從根源上防范地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的嶄新思路，也必將對(duì)平臺(tái)公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

　　從政策的影響力度上看，43號(hào)文具有明顯的“疏上堵下”特征：從地方政府的角度講，只有將平臺(tái)公司與政府融資隔離，才能夠起到維護(hù)政府信用、最大程度降低地方債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)的作用，而且還能夠在地方政府出現(xiàn)償債困難的情況下，以“丟卒保車(chē)”，并且犧牲債權(quán)人部分利益的情況下，順利度過(guò)債務(wù)難關(guān)（盡管這種方法是最差的選擇）；從市政債募集主體上看，市、縣級(jí)不具備直接舉債的資格，只能通過(guò)省級(jí)代為舉借，而且還必須經(jīng)過(guò)國(guó)務(wù)院的批準(zhǔn)才能發(fā)行，這雖然是出于控制系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的考慮，但是對(duì)于廣大縣政府與平臺(tái)公司而言，將有可能面臨著多重監(jiān)管與封堵，急需配套政策予以相應(yīng)的支持。

　　二、國(guó)發(fā)43號(hào)文對(duì)平臺(tái)公司的影響何在

　　我們認(rèn)為，43號(hào)文將從“借”、“還”兩大方面影響平臺(tái)公司的發(fā)展：

　　1.“城投融資辦公建，政府背書(shū)來(lái)償還”的傳統(tǒng)融資模式已行將就木

　　43號(hào)文明確指出，“劃清政府與企業(yè)界限，政府債務(wù)只能通過(guò)政府及其部門(mén)舉借，不得通過(guò)企事業(yè)單位等舉借”，而且“融資平臺(tái)公司不得新增政府債務(wù)”，上述內(nèi)容無(wú)疑是要徹底改變當(dāng)前地方政府與平臺(tái)公司“你中有我，我中有你”的現(xiàn)狀，對(duì)大多數(shù)平臺(tái)公司現(xiàn)有的投融資模式都會(huì)產(chǎn)生“叫停”作用，首當(dāng)其沖的就是城投債的發(fā)行規(guī)模必然降低（一是為公益性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目募債的融資需求已不再由平臺(tái)公司來(lái)承擔(dān)，二是9月26日發(fā)改委下發(fā)的《關(guān)于全面加強(qiáng)企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)防范的若干意見(jiàn)》對(duì)發(fā)債人準(zhǔn)入條件、募債規(guī)模與再募集申報(bào)間隔等多個(gè)方面做出了更為嚴(yán)格的約束），而且募債的資金用途結(jié)構(gòu)必然向收益更高的項(xiàng)目方向進(jìn)行調(diào)整，此外，在政府隱性擔(dān)保不復(fù)存在之后，城投債的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)增大，其融資成本將有可能進(jìn)一步上升。其次，平臺(tái)公司無(wú)明確償債來(lái)源，以政府財(cái)政撥付工程款逐年還本付息的融資方式（政策性銀行、商業(yè)銀行、信托計(jì)劃等）也將逐漸成為歷史。

　　2.對(duì)于存量債務(wù)償還責(zé)任的劃分，將是制約平臺(tái)公司未來(lái)發(fā)展的重要環(huán)節(jié)

　　43號(hào)文明確指出，“以2013年政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果為基礎(chǔ)，對(duì)地方政府性債務(wù)存量進(jìn)行甄別”，在償債責(zé)任劃分結(jié)束后，“有關(guān)債務(wù)舉借單位和連帶責(zé)任人要按照協(xié)議認(rèn)真落實(shí)償債責(zé)任，明確償債時(shí)限，按時(shí)還本付息，不得單方面改變?cè)袀鶛?quán)債務(wù)關(guān)系，不得轉(zhuǎn)嫁償債責(zé)任和逃廢債務(wù)”。上述內(nèi)容直接決定著平臺(tái)公司未來(lái)將會(huì)在多么高的“債臺(tái)”下“起步再發(fā)展”。可以肯定的是，通過(guò)剝離政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)后，必然能夠明顯降低平臺(tái)公司的債務(wù)壓力，但根據(jù)審計(jì)署2013年32號(hào)公告，至2013年6月底，地方政府負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)2.66萬(wàn)億元，可能承擔(dān)一定救助責(zé)任的債務(wù)4.34萬(wàn)億元，在這兩部分債務(wù)中，地方政府究竟會(huì)“甩多大包袱給平臺(tái)公司”，目前尚未見(jiàn)到明確的統(tǒng)計(jì)，這部分存量債務(wù)的“再分配”，將對(duì)平臺(tái)公司未來(lái)的發(fā)展起到很大程度的約束作用。

　　綜上所述，43號(hào)文已經(jīng)明確顯示出中央政府在全面降低地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的考慮下，決心切斷政府債務(wù)和國(guó)有企業(yè)尤其是融資平臺(tái)的債務(wù)關(guān)系，在此背景下，平臺(tái)公司為各地政府充當(dāng)融資急先鋒的使命必將成為歷史，而平臺(tái)公司通過(guò)打造市場(chǎng)化運(yùn)作實(shí)體，成為城市建設(shè)綜合運(yùn)營(yíng)商的重任，方才拉開(kāi)序幕。

　　三、何以解憂，唯有轉(zhuǎn)型

　　我們始終認(rèn)為，剝離政府融資職能的真正用意并不是讓整個(gè)城投行業(yè)退出歷史舞臺(tái)，而是要杜絕地方政府與平臺(tái)公司通過(guò)“官商合一”的方式，變相透支地方財(cái)政而引發(fā)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；平臺(tái)公司將通過(guò)轉(zhuǎn)型發(fā)展，以“官督商辦”的方式，繼續(xù)支持各地的城鎮(zhèn)化建設(shè)。我們將對(duì)平臺(tái)公司在轉(zhuǎn)型過(guò)程中所必須面對(duì)的重要問(wèn)題做進(jìn)一步的解讀：

　　1.城投行業(yè)基業(yè)常青

　　從2010年的國(guó)發(fā)19號(hào)文開(kāi)始，針對(duì)或涉及平臺(tái)公司的大小政策不止百個(gè)，這些政策的共同關(guān)注點(diǎn)只有一個(gè)，就是融資。可以說(shuō)，在43號(hào)文之后，平臺(tái)公司應(yīng)該重新謀劃自身發(fā)展戰(zhàn)略，將未來(lái)工作的重點(diǎn)由“如何為政府融資而活”變?yōu)?ldquo;如何為城市發(fā)展而活”。我們認(rèn)為，城投行業(yè)與地方的城鎮(zhèn)化建設(shè)息息相關(guān)，平臺(tái)公司與地方政府關(guān)系之密切，絕不僅僅體現(xiàn)在融資與償債上，經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，平臺(tái)公司在各地的項(xiàng)目投資的前期工作與招投標(biāo)過(guò)程、項(xiàng)目建設(shè)的施工與監(jiān)理、城市特許權(quán)經(jīng)營(yíng)（廣告、停車(chē)場(chǎng)、旅游景區(qū)等）等方面都積累了豐富的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，并且擁大量的客戶資源，這是任何社會(huì)資本無(wú)法替代的；且不說(shuō)目前發(fā)行的市政債規(guī)模僅為同期城投債的38.5%，難以滿足地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的需要，即便是PPP模式能夠在短期內(nèi)遍地開(kāi)花于神州大地，從各地政府的角度來(lái)說(shuō)，平臺(tái)公司仍然是能夠代表政府，與社會(huì)資本對(duì)接的最佳人選。

　　由此可見(jiàn)，在43號(hào)文開(kāi)出三條融資“明渠”（盈利性-市場(chǎng)化、準(zhǔn)公益性-PPP、純公益性-市政債）的框架下，一個(gè)能夠游離于市場(chǎng)內(nèi)外，且依舊能夠支持城市發(fā)展的平臺(tái)公司，必然是每個(gè)城市的管理者所喜聞樂(lè)見(jiàn)的重要抓手。

　　2.如何克服短期內(nèi)的陣痛

　　轉(zhuǎn)型發(fā)展是一個(gè)時(shí)間跨度很長(zhǎng)的話題，對(duì)于每一個(gè)時(shí)點(diǎn)的把控都很關(guān)鍵。我們認(rèn)為，在近兩年內(nèi)，平臺(tái)公司必須要做好三件事：

　　第一，和地方政府“友善”博弈，厘清債務(wù)規(guī)模，并從增強(qiáng)償債（43號(hào)文明確指出，“對(duì)項(xiàng)目自身運(yùn)營(yíng)收入不足以還本付息的債務(wù)，可以通過(guò)依法注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理、加大改革力度等措施，提高項(xiàng)目盈利能力，增強(qiáng)償債能力”）及實(shí)體化運(yùn)作能力的角度出發(fā)，做好公司資產(chǎn)整合的“加減法”——在注入城市優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、整合經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上，通過(guò)各地政府牽頭成立資產(chǎn)管理公司，以債轉(zhuǎn)股的形式進(jìn)行債務(wù)重組，并剝離不具備融資能力的低效資產(chǎn)（具備條件的地區(qū)或可采用“北川”模式，即由省政府牽頭，將市、縣平臺(tái)公司的債務(wù)統(tǒng)一償還，但需各市縣配套相應(yīng)的土地資產(chǎn)作為償債保障），這是求得自身可持續(xù)發(fā)展的必備條件。

　　第二，填補(bǔ)市政債發(fā)行真空期或發(fā)行規(guī)模不足而造成的融資缺口，這需要針對(duì)融資平臺(tái)、新增、政府債務(wù)三個(gè)關(guān)鍵詞來(lái)應(yīng)對(duì)：平臺(tái)公司可在剝離債務(wù)的過(guò)程中，引入少量民營(yíng)資本成立混合所有制子公司，并且向子公司注入資產(chǎn)，以子公司的名義融資進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)；平臺(tái)公司還可以使用在463號(hào)文發(fā)布之前的政府承諾回購(gòu)類(lèi)項(xiàng)目（這是政府舊債），繼續(xù)使用信托類(lèi)融資方式，但需調(diào)整擔(dān)保方式；平臺(tái)公司還可以通過(guò)“政府購(gòu)買(mǎi)”、“以租代撥”等方式，將公益性項(xiàng)目變?yōu)闇?zhǔn)公益性項(xiàng)目，從而解決地方政府項(xiàng)目建設(shè)的資金缺口。

　　第三，以項(xiàng)目為切入點(diǎn)，迅速構(gòu)建自身造血機(jī)制。目前，除了打好“土地牌”，繼續(xù)做好封閉運(yùn)作的棚戶區(qū)改造項(xiàng)目之外，平臺(tái)公司還應(yīng)著力尋找除土地置業(yè)板塊之外的第二個(gè)核心盈利點(diǎn)，可作為突破口的項(xiàng)目主要集中在文化旅游板塊與金融板塊，包括旅游集散中心的建設(shè)、工業(yè)園區(qū)土地開(kāi)發(fā)與配套物業(yè)及金融服務(wù)（保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、小貸、擔(dān)保等）、利用醫(yī)院遷建打造養(yǎng)老綜合社區(qū)、城市的動(dòng)植物園遷建整改等。

　　第四，在公司經(jīng)營(yíng)策略轉(zhuǎn)型的同時(shí)，同步推進(jìn)管理策略轉(zhuǎn)型以作為支撐和保障。一是要改變行政化管理的現(xiàn)狀，向企業(yè)化管理轉(zhuǎn)變，這需要?jiǎng)澢逭c企業(yè)的責(zé)任，減少行政化干預(yù)，賦予城投公司充分的自主經(jīng)營(yíng)權(quán)；二是通過(guò)流程式管理實(shí)現(xiàn)粗放到精細(xì)化的轉(zhuǎn)變，從而提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率；三要通過(guò)績(jī)效考核和薪酬改革，提升人力資源方面的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，吸引并留住人才。

　　在43號(hào)文下發(fā)之后，平臺(tái)公司轉(zhuǎn)型發(fā)展已是大勢(shì)所趨，其最終目標(biāo)是以自負(fù)盈虧的國(guó)有企業(yè)身份繼續(xù)支持城鎮(zhèn)化建設(shè)，其過(guò)程則是通過(guò)做實(shí)資產(chǎn)與業(yè)務(wù)板塊，通過(guò)市場(chǎng)化運(yùn)作改善公司經(jīng)營(yíng)狀況，在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步調(diào)整管理結(jié)構(gòu)，使之達(dá)到現(xiàn)代企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。但這一切都必須以城市管理者經(jīng)營(yíng)理念的轉(zhuǎn)型為先導(dǎo)，他們需要立即改變“借錢(qián)為城投第一要?jiǎng)?wù)”的傳統(tǒng)思路，而以“誰(shuí)能用城市資產(chǎn)創(chuàng)造出更大的利益，并以利反哺城市建設(shè)”作為未來(lái)考核平臺(tái)公司的首要指標(biāo)。